航海运输及港口行当:行当显示滞后,有或者迎来补

航运和港口板块表现落后。随着市场气氛转好,市场寻找落后的股份,中资保险股、中资银行股、大型石油股和油田服务股等行业在今年以来录得良好表现。我们认同短期内航运和港口行业没有重新估值催化剂的观点,但我们也认为,新增产能增加、航运价格调整和监管等负面因素已部分反映于股价上。在2017年第三季,航运和港口行业的表现落后,但现时的估值已较为合理。若行业情绪改善,将引发板块股价上涨,因为我们预计现时不会有重大负面因素拖累行业表现。我们想指出,考虑到各个子板块有不同的供求情况、不同的公司自身因素和行业动态,各个子板块的股价表现将会分化。但考虑到目前市场气氛向好,整个供应链可能会一起向上。从市场环境看,航交所的中国出口集装箱运价指数(CCFI)、VLCC运价和油轮租赁价格均从2017年第三季的低谷反弹,但波罗的海干散货运价指数(BDIY)继续走软。中国码头作业费的下调,引起了市场对港口运营商的担忧,但实际的影响还有待观察。预计集装箱市场2018年的表现与2017年相比将保持稳定(量、价而言),而香港上市的集装箱相关公司的经营业绩将逐步改善。根据以往的经验,航运公司包括中远海运[1919.HK]、中外运航运[0368.HK]和中远海能[1138.HK]的股价表现会最为突出(对比集装箱公司包括中集集团[2039.HK]、胜狮货柜[0716.HK]、中远海发[2866.HK],以及港口运营商包括中远海运港口[1199.HK]、招商局港口[0144.HK]等)。

行业股价表现分化。我们留意到中远海控[1919.HK]的淡仓在过去两个月有所增加,我们认为是由于上海出口集装箱综合运价指数(CCFI)回落和有投资者获利出售股份所致。航运和港口板块中,集装箱航运公司的表现普遍落后大市。我们想指出,基于板块中各行业的供需形势、公司自身的原因及行业消息面等因素,各股份的表现或分化。在各个细分市场中,我们认为干散货、港口营运商及航运集装箱生产商将跑赢集装箱航运公司。中远海航的股价或已到顶,理由是市场忧虑集装箱航运周期已到达顶峰。值得留意的是,我们认为投资者可能会继续追捧港口营运商,尤其是招商局港口[0144.HK],主要是基于行业整合和地域扩张的投资主题。我们同时认为,市场似乎过份忧虑波罗的海干散货指数有机会回落(中国供给侧改革导致铁矿石进口下降)对干散货航运带来的影响。未来股价或受公司正面消息所提振。市场对集装箱航运业复苏的憧憬已出现一段时间,近日在美国上市的集装箱租赁公司股价大涨,或刺激中集集运(2039.HK)、胜狮货柜(0716.HK)及中远海发(2866.HK)等相关港股的股价表现。尽管近期超大型油轮(VLCC)等费率持续偏低,但如果投资者对复苏题材感兴趣,可考虑中远海能[1138.HK]。

    集装箱航运的负面因素已反映于股价上。中远海运股价自2017年第三季以来出现调整,我们认为是由于CCFI在2017年7月于877水平见顶,以及新增供应增加(中国航运CGM及MSC作出造船订单)所致。由于在2018年2月农历新年前需求仍强劲,CCFI从2017年12月初的近期低点763.1反弹至2018年1月的813点。预计2018年新增供应将恢复较快增长(总体录得高单位数增幅),对比2017年的新船交付为低水平,但由于大部分船舶将于2018年上半年交付,其影响可能逐渐消退。对CCFI的影响将大部分在2018年上半年出现,预计2019年净供应同比增幅将回落至个位数水平。目前,由于宏观经济环境偏好,市场预计2018年需求将呈现正增长,并有助抵消新供应带来的影响。此外,截至2017年12月,闲置率维持在较低水平(2%),这意味着CCFI不大可能大跌。尽管2018年集装箱航运业务的风险/回报比并不如2017年那般吸引,但该行业的前景并没有严重恶化。中远海运的股价从2017年第三季的近期高位调整,我们认为这反映了市场对供需动态变化及经营环境不佳的忧虑。我们仍然预期中远海运与东方海外[0316.HK]之间的交易能够完成,因为未有看到太大的监管风险。我们认为,东方海外[0316.HK]的股价将受到每股78.67港元的要约价所支持。

    东方海外表现优于中远海控。中远海控股价昨日跃升4.1%。然而,我们相信个股的上升空间有限,主要考虑到CCFI走软,以及对供需形势转变的忧虑。CCFI于2017年7月达到877的高位后自8月开始回落。我们认为回调部份是受到季节性因素所影响。此外,由于去年第四季的基数较高,CCFI于2017年第四季的同比增长(可视为集装箱航运公司的表现指标)对投资者来说或欠理想。法国达飞海运集团公司及地中海航运公司分别订9艘及11艘22,000TEU集装箱船,令人忧虑供需环境或发生转变。尽管船只将于2019年交付,市场担心中远海控等其他航运公司或跟随订购大型集装箱船,导致市场再次出现供应过剩的情况。我们认为这是中远海控的淡仓于过去两个月增加的原因。区内的航运股在过去一个月持续跑输航运及港口行业。东方海外[0316.HK]公布每股78.67港元的全面收购价,这将为股价带来支持,因此对看空集装箱航运股的投资者来说,中远海控是唯一沽空目标。我们同意东方海外的收购案现时仍有不肯定因素,然而我们仍相信有关收购将通过,若投资者长远看好集装箱市场,东方海外将是唯一选择。另外,中远海控管理层计划于2017年底前完成交易。

    等待市场对干散货航运的忧虑消褪。与CCFI不同,BDIY在2018年1月继续走弱,这并不令人意外,因为一季度是干散货的淡季。与集装箱航运相似,干散货航运的需求将随着2018年全球宏观环境向好而受到推动。与集装箱航运不同,干散货航运公司自2017年3月以来并未作出重大新订单(特别是VLOC)。在2016年初的30个VLOC订单带来了一定影响,但对BDIY没有重大影响。现时看来,干散货运输在2018年和2019年大部分时间的供需态势似乎将较集装箱运输为佳。除了新建供应的情况变得更有纪律之外,拆解活动亦有助干散货的供需情况。对比2011年至2016年,2017年的报废率有望进一步下降,但行业船队之中船龄超过二十年的比例约为7%,接近行业正常报废船龄。我们认为,由于太平洋航运和中外运航运等干散货航运公司的交易流动性低于集装箱航运公司,因此尽管BDIY偏弱,投资者可能会等待有公司自身的消息出现,才视作为催化剂。市场预期招商局集团将启动中外运航运的重组,我们认为这是中外运航运近期股价表现优于同业的原因。

    等待市场对干散货航运的忧虑消退。因铁矿等硬商品货运量增加及市场供应紧张,波罗的海干散货指数(BDIY)近日升至3年来高位。指数于2017年10月19日一度升至1,582,同比增长达86.3%。第四季向来是干散货航运的旺季,近期消息面对太平洋航运[2343.HK]及中外运航运[0368.HK]等在港上市的干散货航运股或有正面支持作用。市场担心中国的供给侧改革及冬季的环保政策或减低铁矿石的需求,导致BDIY出现回调。然而,北美的谷物收成季节将有助抵销铁矿石运输量下降的影响。相较集装箱航运业,自2017年3月以来,干散货航运行业未见主要船订单(尤其是超大型矿石运输船)。2016年初行业出现30艘超大型矿石运输船的订单,当时对市场带来影响,但对BDIY未有任何重大影响。目前看来,干散货航运业2018及2019年的供需环境较集装箱货运业理想。除了新船外,船只报废亦是改善行业供需情况的重要一环。预期2017年的干散货船的报废率将较2011至2016年进一步下降。要注意的是,行业内约7%船只的船龄已超过20年,接近一般的报废时间。我们认为太平洋航运及中外运航运等干散货航运公司的成交量低于集装箱航运股,尽管BDIY表现强势,公司消息将是更重要的股价催化剂。BDIY的表现或提振有关个股的表现,我们认为投资者可重新考虑干散货航运公司。

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